中材科技2016年三季报点评:玻纤业务向好,风电叶片回调,期待锂电隔膜发力

　　事件
　　中材科技发布三季报,公司2016年1-9月实现营业收入62.35亿元,同比下降5.90%;归属于上市公司净利润3.39亿元,同比下降36.42%。基本每股收益0.45元。
　　简评
　　1.泰山玻纤并表增厚业绩,风电叶片业务略有收缩。2016年上半年,公司完成了与泰山玻纤的重大资产重组,泰山玻纤进行了并表。公司2016年1-9月实现营业收入62.35亿元,同比下降5.90%;归属于上市公司净利润3.39亿元,同比下降36.42%。一方面,新并表的泰山玻纤业绩表现良好,市场供需大体平衡,盈利能力高于去年同期,带动公司玻纤业务实现收入16.76亿元,同比增长4.11%,毛利率达37.50%。另一方面,受到我国风电装机容量放缓的影响,公司风电叶片上半年收入为12.19亿元,同比下降26.35%,毛利率下跌至17.07%,销量为2134兆瓦,与金风科技签订的36.3亿元合同上半年只完成了7.4亿元,但仍然保持行业龙头地位。公司的玻璃纤维纸、高温过滤材料等传统业务总体依然稳健发展,特别是高压复合气瓶业务减亏效果显着。公司上半年销售CNG气瓶62450只,基本实现了盈亏平衡(2015年该业务亏损1.4亿元)。
　　2.锂电池隔膜有望成为公司新的利润增长点。中材科技积淀深厚,是我国复合材料领域领军企业。去年公司抓住了新能源汽车发展的大好时机,战略布局上游锂电池隔膜材料,采用的湿法双向同步拉升法,定位高端锂电池隔膜市场。目前公司在南京有三条产能2700万平米生产线,一条生产线已经做完技术改造,技改完工后A品率可达到60%以上,目前主要客户为ATL、比亚迪、松下等一线电池厂商。公司目前正在新建1.2亿平米高端锂电池隔膜生产线,预计2017年下半年实现量产。按照目前国内锂电池隔膜出货价格5-6元/平米、毛利率按照50%左右、净利率20%左右来估算,若公司17年可以利用70%的产能,锂电池隔膜板块将会贡献净利润0.5-0.6亿元,对公司业绩增厚明显。后期项目若得到市场认可后,公司将依据客户需求择机继续投资0.8亿平米生产线,后劲十足。
　　3.风电叶片业务短期回调,中期发展势头向好。2016上半年风电装机量增速有所放缓,新增容量573万千瓦,同比下降12%。这一方面是由于2015年的抢装潮透支了部分风电装机需求,另一方面是因为弃风限电现象的加剧(前六个月风电设备利用时间916小时,同比减少85小时),且今年开始Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ类资源区风电标杆上网电价下调了每千瓦时0.02元,导致了风电行业盈利水平的下降。但整体而言,目前公司市占率稳居行业,15年市占率21%,累计市占率15%,优势明显。中长期来看,风电行业仍将维持增长,根据“十三五规划”,2020年风电装机容量将达到2.5-2.8亿千瓦,据此测算未来几年的风电装机复合增速约为12%-14%,Ⅲ类资源区装机容量还有很大发展空间;并且从发展经验来看,海上风电将成为主流发展方向。公司在2014年成功研发出亚洲长的海上风电叶片,在相关领域具有技术优势和先发优势,未来有望把握海上风电的爆发性机遇。
　　4.玻纤景气度仍将维持,泰玻并表增厚利润。中材科技于今年3月份向中材股份非公开发行2.69亿股收购泰山玻纤全部股份,并通过员工持股平台等渠道募集21.68亿元用于建设2条年产10万吨的无碱玻纤池窑拉丝生产线。泰玻2015年实现净利3.24亿元,承诺2016-2018年的归母净利分别为2.22亿元、3.10亿元和4.62亿元,相当于公司2015年归母净利规模的74%、103%和154%,对公司利润增厚明显。收购完成后,公司形成了风电叶片、玻纤前三的综合优势,实现玻纤及复合材料产业链的高度整合,将对公司锂电池隔膜、风电叶片、汽车气瓶等下游复合材料产品的发展带来产业链协同效应。
　　5.盈利预测和投资评级:根据谨慎性原则,我们对公司风电叶片、玻纤、高压复合气瓶等传统业务以及未来放量的锂电池隔膜业务分别进行了预测,预计公司2016、2017年营业收入将达到88.38亿元、104.47亿元,同比增长51.67%、18.20%;归属于母公司的净利润5.75亿元、7.72亿元,同比增长91.58%、34.14%。按8.07亿总股本计算,EPS为0.71元,0.96元。当前股价对应2016、2017年PE为26.05、19.27倍,按照公司近几年平均动态40倍PE,维持“买入”评级。
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