再升科技:玻纤棉龙头扩产,内生外延长期高成长

　　微玻璃纤维棉龙头,业绩高速增长.
　　公司是微玻璃纤维棉及制品龙头,2015年上市,目前产品主要包括玻纤空气过滤纸、VIP芯材及AGM隔板、微纤维玻璃棉等,主打洁净(工业和民用滤纸)和节能保温(冰箱冰柜保温材料),积极开拓铅酸电池隔板和轻量化材料领域。公司优势在于上游微纤维玻璃棉到下游微纤维棉制品产业链完整,同时军工转民用技术实力雄厚。
　　公司当前产能利用率近100%,IPO及今年定增方案主要用于产能扩张,扩张产能大部分将在16年年末至17年年末建成投产,预计将继续带来高速成长。今年上半年公司实现营收1.43亿元,YOY+38%;归母净利3035万元,YOY+106%,业绩实现高速增长。
　　滤纸主打中高端领域,工业升级与空气净化需求共促增长.
　　公司滤纸主要用于工业过滤和空气净化器配件更新。国内电子、制药等行业投资增速维持在14%高位,电子等行业投资中约5%为滤纸投资,新增投资需求旺盛;同时玻纤滤纸更换周期一般在两年左右,存量更新需求坚挺;民用方面空气净化器年销售近1000万台,环保意识提升和公共场所空气质量要求对未来需求有支撑;公司产品适配松下、飞利浦等品牌,主打中高端HEPA滤纸,更换周期在6个月左右,目前向C端延伸,加强天猫、淘宝等电商直销,提高单品利润率。公司滤纸板块产能3000吨,近期收购常州和益与重庆纸研院,产能逐步提高。上半年滤纸营收8384万元,YOY+22.7%;受益天然气降价和技改降本,毛利率提升10.8pct至54%。
　　VIP芯材前景渐明,AGM隔板收入激增.
　　公司VIP芯材主要用作冰箱保温板,效果好于现行硬质聚氨酯泡沫。节能标准提高要求提升,同时VIP板价格在100元/平以下,经济性较好,因而未来VIP板需求有望提升,同时小家电和建筑保温VIP板需求亦有挖掘空间。公司产品主要供给松下等客户,与松下合资建厂,未来可继续提升大客户占比。AGM隔板主要用于汽车起停系统中铅酸蓄电池部分,绝大部分海外出口。欧美约70%汽车配备起停系统,技术成熟;预计2020年我国将有超40%新车配备起停系统,发展空间较大。目前公司国内电池客户(如南都、天能等)开拓进展较快。上半年VIP芯材产能受限,收入YOY-38%;AGM隔板收入YOY+436%。预计两个板块17-18年均有产能扩张。
　　产能陆续投放,下游需求坚挺,次覆盖,给予“增持”评级.
　　暂不考虑利润分配(10转12),预计公司2016~18年EPS为0.68/1.24/1.77元,YOY+100%/82%/43%,CAGR+73%。公司17-18年进入产能投放周期,下游需求坚挺,产能利用率有望维持当前高水平。参考可比公司业务、估值和公司增速情况,认可给予40~45倍17年PE,对应股价49.60~55.80元,次覆盖,给予“增持”评级。
　　风险提示:滤纸业务增长缓慢;VIP芯材替代需求释放缓慢;产能投放不达预期等。
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